ADA kalanya suatu bangsa menghadapi persoalan yang tampak teknis, tetapi sesungguhnya lebih bersifat filosofis. Persoalannya tak hanya tentang angka-angka statistik, melainkan lebih pada keberanian untuk mengakui kenyataan dengan apa adanya. Hari-hari ini, persoalan itu muncul dalam bentuk yang dikenal dengan kurva imbal hasil (yield curve) obligasi.
Sekilas, isu itu tampak terlalu teknokratis untuk menarik perhatian publik. Namun sesungguhnya, di sana terkandung salah satu cermin paling jujur tentang bagaimana pasar memandang masa depan ekonomi Indonesia.
Bank Indonesia baru saja menaikkan suku bunga acuan 50 basis poin hingga mencapai 6,75 persen. Kebijakan itu mengirim pesan yang sangat jelas, bahwa stabilitas rupiah menjadi prioritas utama. Kenaikan suku bunga adalah salah satu cara bank sentral mengatakan kepada pasar, bahwa risiko telah meningkat dan diperlukan respons yang lebih tegas.
Tetapi, seperti biasanya, pasar tidak hanya memperhitungkan apa yang dilakukan bank sentral. Tetapi juga memperhatikan apakah seluruh instrumen ekonomi berbicara dalam bahasa yang sama. Di sinilah mulai muncul kejanggalan.
Yield SBN untuk tenor 10 tahun, hingga kini masih bertahan di kisaran 6,9–7,0 persen. Artinya, selisih antara suku bunga acuan dan yield obligasi jangka panjang hanya sekitar 25 basis poin. Angka itu terlihat kecil, bahkan terlalu kecil.
Sebagai perbandingan, di banyak negara berkembang, selisih antara suku bunga jangka pendek dan yield obligasi jangka panjang lazimnya berada pada kisaran 150 hingga 200 basis poin. Filipina misalnya, dengan suku bunga acuan sekitar 6,0 persen, yield obligasi pemerintah tenor 10 tahun sekitar 7,2 persen (spread 120 basis poin). Perbedaan itu mencerminkan sesuatu yang lebih dalam: pengakuan terhadap risiko ke depan.
Dalam kehidupan sehari-hari, orang yang meminjamkan uang selama sepuluh tahun, tentu akan meminta kompensasi lebih besar daripada pinjaman setahun. Alasannya sederhana, tidak ada yang benar-benar tahu apa yang akan terjadi sepuluh tahun mendatang. Risiko adalah harga yang harus dibayar untuk ketidakpastian.
Oleh karena itu, sesungguhnya kurva yield yang menanjak adalah bentuk kejujuran pasar terhadap waktu. Semakin panjang cakrawala investasi, maka semakin besar harga yang harus dicadangkan untuk mengantisipasi risiko.
Namun demikian, ketika kurva tersebut dipertahankan tetap landai, bahkan nyaris datar, maka muncul pertanyaan yang agak sulit dipahami: apakah risiko Indonesia memang serendah itu, ataukah harga sedang dipaksa untuk menyembunyikan yang sebenarnya?
Pasar global mulai memiliki jawaban sendiri. Data Kementerian Keuangan menunjukkan, kepemilikan asing atas SBN pada Mei 2026 tinggal sekitar 14,5 persen dari total outstanding. Setahun sebelumnya, angka tersebut masih sekitar 19 persen. Artinya, dalam satu tahun hampir seperempat porsi kepemilikan asing telahl enyap.
Bagi sebagian orang, barangkali angka itu dianggap hanya catatan portofolio. Tetapi, bagi pasar keuangan, sejatinya angka itu adalah “suara” yang sedang mengatakan bahwa investor semakin berhati-hati. Dampak langsungnya terlihat jelas pada pergerakan rupiah.
Meski suku bunga telah dinaikkan hingga 6,75 persen, nilai tukar rupiah masih bertahan di sekitar Rp17.800-an per dolar Amerika Serikat. Padahal pada awal 2025, rupiah masih berada di kisaran Rp15.300 per dolar. Artinya, dalam waktu satu tahun rupiah telah melemah sekitar 6,0 persen lebih.
Di sisi lain, pasar melihat sesuatu yang beda, yaitu mengendus ketidakselarasan sinyal. Suku bunga dinaikkan karena risiko dianggap meningkat, tetapi yield jangka panjang bergerak dalam koridor yang sangat terbatas, seolah risiko dianggap tidak pernah ada. Dua pesan berbeda arah itulah yang dikirim pada saat yang sama. Jika dalam dunia komunikasi kondisi seperti ini disebut disonansi, maka dalam dunia keuangan, disonansi sering dimaknai menjadi “hilangnya kepercayaan”.
Situasi menjadi semakin menarik ketika inflasi yer on year pada April 2026 tercatat 3,6 persen. Angka ini sudah berada di atas target bank sentral (2 hingga 3 persen). Padahal, jika inflasi bergerak naik, semestinya pasar meminta yield lebih tinggi untuk memegang obligasi jangka panjang. Namun yang terjadi justru sebaliknya, kurva tetap relatif landai. Akibatnya, harga telah kehilangan sebagian fungsi terpentingnya sebagai penyampai informasi.
Nah, ketika bahasa moneter tidak lagi mampu berbicara dengan jujur, maka pasar akan kehilangan kompas. Sampai di titik inilah persoalan rupiah menjadi lebih dari sekadar persoalan nilai tukar, tetapi sudah menjadi persoalan kredibilitas. Dan seperti juga dalam kehidupan, kepercayaan itu selalu bermula dari satu hal yang sederhana: kejujuran. ***
Yogyakarta, 4 Juni 2026
Oleh Hery Nugroho
Ekonom di Swasaba Research Initiative (SRI)
Yogyakarta
